自6月16日至7月8日A股市場經(jīng)歷了一場驚心動魄的深度調(diào)整，其中一度出現(xiàn)流動性危機，最后政府多項救市措施緩解危機，使市場得以穩(wěn)定。一時間，各界人士對本次調(diào)整和流動性危機眾說紛紜，其中不乏一些奇葩觀點比如“股指期貨是[*{c}*]股市下跌的元兇”。然而，這種觀點不但沒有任何可靠的依據(jù)，而且是一種本末倒置的說法。
　　從金融學原理上講，股指期貨是股指現(xiàn)貨的衍生品，其價格與現(xiàn)貨市場的價格有一個同步的均衡關(guān)系，若運用得當股指期貨對現(xiàn)貨頭寸起到套期保值、管控風險的作用。在期貨價格與現(xiàn)貨價格偏離其應(yīng)有的關(guān)系時，跨市場的套利交易則會把期貨價格與現(xiàn)貨價格重新拉回到均衡狀態(tài)。因此期現(xiàn)套利的有效實施是維護市場均衡、實現(xiàn)股指期貨作為風險管理工具的作用的重要因素。
　　然而，要有效地實現(xiàn)股指期貨與現(xiàn)貨市場間的互利均衡，兩個市場需要有高度的融合和制度的匹配。本次股市流動性危機所暴露出來的問題恰恰是這方面的缺陷所帶來的后果。目前A股市場實施T+1交易和個股價格的漲跌停板，而股指期貨市場則為T+0交易和期貨合約價格的漲跌停板。這種制度上的失配和兩個市場間資金流動的隔絕，在平日已表現(xiàn)出市場價格持續(xù)偏離均衡水平的現(xiàn)象，在市場承壓時則有可能使得兩個市場價格出現(xiàn)混亂，并給投機者帶來可乘之機。
　　本次股市下跌的主要起因是前期在政策利好預(yù)期和杠桿監(jiān)管不力的疊加下，股票價格上漲過快至很高的估值水平。2008股市估值過高時同樣經(jīng)歷大幅下跌，而當時還沒有股指期貨，因此，股市下跌本質(zhì)上與股指期貨沒有直接的關(guān)系。與2008年股市大幅下跌不同的是，這次因為場內(nèi)場外的杠桿使得很多股票下跌之后直奔跌停，繼而引發(fā)流動性危機。漲停與跌停對流動性的影響是不對稱的，漲停時擁有股票的人可以隨時換取現(xiàn)金，不存在流動性問題，而跌停時，任何人無法將股票換成現(xiàn)金，形成流動性枯竭。而這種流動性的需求逐步累積而得不到釋放，更加劇了市場的恐慌，形成惡性循環(huán)，最終導致流動性危機。在這種情況下，投資者只能轉(zhuǎn)向股指期貨來部分對沖現(xiàn)貨市場的風險，造成對股指期貨價格的壓力，而兩個市場制度的失配所形成的市場漏洞更加劇了對股指期貨價格的沖擊。
　　其實，股指期貨在本次危機中還是發(fā)揮了其作為風險管理工具的作用。從研究國內(nèi)私募證券投資基金的業(yè)績表現(xiàn)可以看出，以股指期貨作為風險管控工具的量化對沖型私募證券投資基金的業(yè)績在六月份大多保持平穩(wěn)獲得正收益，而沒有采用股指期貨作為對沖工具的私募證券投資基金的業(yè)績則在在六月出現(xiàn)大幅下降，平均收益為負。如下表所示，55%的非量化對沖私募證券投資基金在六月份出現(xiàn)虧損，而量化對沖的私募證券投資基金在六月的虧損比例只有22.5%。股指期貨的存在為量化對沖的私募證券投資基金提供了有效的風險管理工具，也為其投資者帶來了穩(wěn)定收益。
　　首先，股指期貨市場不僅為私募證券投資基金提供了避險對沖工具，也在股市市場流動性缺失的情況下為投資者提供了止損的途徑，緩沖了現(xiàn)貨市場下跌的壓力。據(jù)海通期貨的數(shù)據(jù)估算，僅6月26日股指期貨就減少了現(xiàn)貨市場近4000億的拋售壓力，一定程度上緩解了股市的流動性危機。
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