背景：兩周前出差上海拜訪(fǎng)客戶(hù)，客戶(hù)都會(huì)問(wèn)匯率的看法。
　　我當(dāng)時(shí)認(rèn)為：1)基本面顯然高估，存在貶值壓力；2)短期貶值可能性并不大，因?yàn)閮蓚€(gè)馬蜂窩：1)股票估值高有杠桿；2)匯率明顯高估，也存在比較大的杠桿。如果貶值容易陷入兩線(xiàn)作戰(zhàn)局面：同時(shí)安撫股票和外匯。兩個(gè)問(wèn)題相互影響，就不容易控制和預(yù)測(cè)。
　　結(jié)果打臉。
　　我的看法：匯率馬蜂窩一動(dòng)開(kāi)始在很多方面會(huì)超出人們預(yù)期，情況復(fù)雜。
　　人民幣(6.4048,0.0178,0.28%)明顯存在高估，外匯占款下降，美元加息走強(qiáng)，這個(gè)問(wèn)題沒(méi)有分歧。2011年以來(lái)，境內(nèi)利率比境外利率高得多，信貸獲取困難，境內(nèi)企業(yè)赴海外融資，通過(guò)貿(mào)易等途徑將資金流回國(guó)內(nèi)。但也積累了幣種的不匹配，美元負(fù)債和人民幣資產(chǎn)。
　　匯率出現(xiàn)比較大的波動(dòng)時(shí)會(huì)出現(xiàn)很大的跟風(fēng)盤(pán)，外匯市場(chǎng)如果要操控人民幣，很多人手里會(huì)有籌碼，不好做。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與股災(zāi)、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不好有關(guān)系。境外市場(chǎng)對(duì)中國(guó)有擔(dān)憂(yōu)，主權(quán)債風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)已經(jīng)超過(guò)了股災(zāi)最嚴(yán)重的時(shí)期，境內(nèi)利率在最近是上升的。
　　面臨悖論：一次變到位，好處是跟風(fēng)盤(pán)沒(méi)有了，但是會(huì)帶來(lái)難以控制的風(fēng)險(xiǎn)，比如借美元債的杠桿容易斷裂，存在幣種不匹配的企業(yè)會(huì)破產(chǎn)或巨額損失，壓力會(huì)傳達(dá)到銀行體系，銀行債務(wù)上升，對(duì)房地產(chǎn)、股票形成拋壓，以至于對(duì)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)形成壓力。對(duì)國(guó)際貿(mào)易格局也會(huì)產(chǎn)生巨大波動(dòng)。
　　或者一步一步貶值，預(yù)期形成形成跟風(fēng)拋盤(pán)，境外資本加速撤離，行成去杠桿壓力，NDF資產(chǎn)貶值預(yù)期會(huì)擴(kuò)大，解杠桿做套保需要在境內(nèi)籌措資金，抬升國(guó)內(nèi)利率，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)形成很強(qiáng)的收縮壓力，經(jīng)濟(jì)雪上加霜又會(huì)對(duì)銀行形成進(jìn)一步壓力。政府可以降準(zhǔn)對(duì)沖，但是不可避免地，外匯市場(chǎng)貶值壓力進(jìn)一步增大，進(jìn)一步解杠桿的壓力會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)。
　　用強(qiáng)力手腕把匯率錨定在某一個(gè)水平，不再退讓。但是你再守的時(shí)候，市場(chǎng)會(huì)質(zhì)疑你守的決心，還是無(wú)法解決去杠桿和收縮的壓力。
　　投機(jī)者猜測(cè)貶值與7月股災(zāi)有關(guān)，資本流出規(guī)模大，美元拋盤(pán)太大，所以棄守。如果是真的，要守住現(xiàn)在的位置需要的資金量是非常大的。對(duì)政府的決心和能力是一個(gè)考驗(yàn)。
　　關(guān)于金融市場(chǎng)一系列的考慮，總體影響偏負(fù)面，會(huì)相互強(qiáng)化；股票不穩(wěn)會(huì)進(jìn)一步加大資本外逃壓力。兩個(gè)馬蜂窩相互強(qiáng)化，越貶解杠桿的壓力越大，貶值預(yù)期越強(qiáng)。不知道政府會(huì)在哪個(gè)位置開(kāi)始死守匯率，也許明天也許3-5天，應(yīng)該會(huì)看到政府的行動(dòng)，代價(jià)會(huì)很大。一次性貶到位是不現(xiàn)實(shí)的，風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法測(cè)算，只能選個(gè)位置死守。這樣的一個(gè)沖擊會(huì)有中長(zhǎng)期的后遺癥。
　　鎖匯有沒(méi)有必要呢？鎖匯是明智的，但是什么位置鎖不知道，但是不確定性很大。出手時(shí)機(jī)原本以為8月不會(huì)來(lái)，個(gè)人認(rèn)為政府搞的太被動(dòng)。政府已經(jīng)進(jìn)入管理和應(yīng)付事態(tài)的狀態(tài)。等股票穩(wěn)定下來(lái)再處理匯率問(wèn)題。中期內(nèi)，人民幣有貶值壓力，鎖匯有道理。
　　關(guān)于貨幣不匹配融資，微觀(guān)可以發(fā)現(xiàn)這種活動(dòng)大量存在，沒(méi)有權(quán)威統(tǒng)計(jì)。有機(jī)構(gòu)指向區(qū)間5000-10000億美元，偏保守。借美元的人：特別缺錢(qián)的、利潤(rùn)預(yù)期高的，比如房地產(chǎn)；貿(mào)易企業(yè)，境外融資便利，銅融資；炒房炒股場(chǎng)外杠桿，實(shí)體經(jīng)濟(jì)偏商品領(lǐng)域如開(kāi)礦，也動(dòng)用了境外債務(wù)，但這一塊規(guī)?？赡懿⒉淮?。
　　貨幣政策只能保匯率。大眾創(chuàng)業(yè)短期是偏忽悠型，牛吹大容易破。經(jīng)濟(jì)情況看得謹(jǐn)慎一些。房地產(chǎn)行業(yè)影響看匯率能守成什么樣。政府官員總是低估風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在著急了，也不一定能擺平，也會(huì)低估之后擺平的難度。民間說(shuō)法：股災(zāi)最嚴(yán)重的時(shí)候很多富人排著隊(duì)買(mǎi)美元。你覺(jué)得這次他們會(huì)怎么做？
　　歐美市場(chǎng)近期也比較動(dòng)蕩。主權(quán)人民幣債券溢價(jià)在股災(zāi)階段有脈沖，但馬上就下來(lái)。但近期CDS在穩(wěn)步快速上升，表明境外市場(chǎng)對(duì)中國(guó)情況越來(lái)越不踏實(shí)。另一方面，外國(guó)人看不明白救市，和他們大學(xué)學(xué)的套路不太一樣，對(duì)改革方向有動(dòng)搖，覺(jué)得不靠譜，他們會(huì)認(rèn)為是內(nèi)部有危機(jī)壓不住了找了這個(gè)作為出氣口。中國(guó)全球體量巨大，如果有不確定性，對(duì)全球金融體系都會(huì)造成擔(dān)憂(yōu)。
　　人民幣匯率的均衡水平，和說(shuō)清一個(gè)股票的合理價(jià)格是一樣的，仁者見(jiàn)仁智者見(jiàn)智，價(jià)格是交易出來(lái)的。合理匯率只在非常長(zhǎng)期的時(shí)候才靠譜，在操作上沒(méi)有意義，操作上就是順勢(shì)而為。只能連蒙帶猜，但是左側(cè)也不能識(shí)別出來(lái)。匯率比股票難猜得多。都在人民銀行[微博]掌控之中，那是吹的。在準(zhǔn)備新聞稿了。盡在掌握肯定是不表態(tài)，穩(wěn)如泰山?？隙ú幌Ｍ硟?nèi)利率打起來(lái)。
　　匯率和股票無(wú)法權(quán)衡的時(shí)候，當(dāng)然保匯率，不保會(huì)出大事。股票是家里，肉爛在鍋里，匯率會(huì)牽一發(fā)動(dòng)全身，寧可讓股票這個(gè)馬蜂窩亂飛。
　　一旦形成貶值拋盤(pán)的風(fēng)潮，如果一年打出去2萬(wàn)億美元，能守住，但打出去這么多錢(qián)，心理也崩潰了。
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