近日一份央行“關(guān)于春節(jié)前后流動性管理座談會”的紀要在市場上廣為流傳，其中有一個數(shù)字引起了不少分析師的關(guān)注：1月上半月信貸投放達1.7萬億元，而去年1月全月才1.45萬億元。國泰君安分析師徐寒飛在報告中指出，“如果持續(xù)增長，預(yù)計1月份的信貸會超過2萬億。”
對此，中國中投證券何欣團隊猜測，1月信貸投放激增可能來自于實體企業(yè)的“財務(wù)管理”需求，即通過收減外幣債務(wù)，增加本幣債務(wù)來應(yīng)對人民幣的“貶值周期”，甚至有可能通過刻意增加本幣債務(wù)進行套利套匯的“財務(wù)游戲”。而在目前新增本幣資產(chǎn)相對匱乏的背景下，商業(yè)銀行業(yè)對企業(yè)的這種“套利套匯”行為也給予了支持。
中國中投證券指出，1月信貸激增的背后是企業(yè)的套利套匯財技配合商業(yè)銀行“資產(chǎn)荒”。
其在報告中稱：
從上周末流傳出來的央行內(nèi)部會議講話內(nèi)容來看，一月份前半月信貸出現(xiàn)了爆發(fā)式增長（約為1.7萬億），這與我們所觀察到的微觀信貸需求萎靡有相當(dāng)大的出入。
另外，我們猜測信貸的爆發(fā)式增長也不大可能來自于政策性銀行，一方面貸款增長的來源顯然不在央行的掌控之內(nèi)；另一方面，2015年經(jīng)濟“完美”收官，2016年經(jīng)濟狀況如何尚不確定，至少2016年一季度宏觀調(diào)控當(dāng)局尚無動力出手穩(wěn)定經(jīng)濟。
既然大規(guī)模的信貸投放即不是來自于實體經(jīng)濟的旺盛需求，也不是來自于“國家隊”的經(jīng)濟托底，那么我們能猜測到的可能就是來自于實體企業(yè)的“財務(wù)管理”需求，即通過收減外幣債務(wù)，增加本幣債務(wù)來應(yīng)對人民幣的“貶值周期”，甚至有可能通過刻意增加本幣債務(wù)進行套利套匯的“財務(wù)游戲”，畢竟如果未來1-2年人民幣仍有3%～5%的貶值空間，而目前人民幣一年以內(nèi)的短期貸款成本都低于5%，那么以人民幣進行融資進行杠桿操作的美元成本接近于零。而商業(yè)銀行在新增本幣資產(chǎn)相對匱乏的背景下，對企業(yè)的這種“套利套匯”的支持就可想而見，或許這就是央行對此極度憂慮的重要原因。
信貸激增背后：企業(yè)的套利套匯“財務(wù)游戲”
國泰君安徐寒飛也在報告中對1月信貸投放的大增背后的原因進行了推測。其中，他也提到了企業(yè)增加人民幣信貸，替代美元貸款的可能性。
他在報告中稱：
考慮到人民幣貶值預(yù)期被引導(dǎo)突然上升，企業(yè)可能增加人民幣信貸，然后替代美元貸款，來獲取匯兌收益。人民幣匯率貶值預(yù)期上升，使得企業(yè)對人民幣負債的需求上升，而對美元資產(chǎn)的需求上升，這意味著企業(yè)可以多貸人民幣貸款，而降低美元貸款，增加美元存款，降低人民幣存款，最終的結(jié)果是人民幣信貸上升，人民幣存款相對下降，美元存款上升，美元貸款下降。
在中國中投看來，大規(guī)模信貸投放于經(jīng)濟并無裨益，于債市略有風(fēng)險。如果上述對信貸需求源頭猜測正確，那么新增人民幣信貸需求無非是抵補了減少的外幣債務(wù)，甚至可能會引發(fā)金融體系的動蕩，所以，不會對經(jīng)濟產(chǎn)生正面的刺激作用。
對債市而言，加快的人民幣信貸創(chuàng)造短期可能會形成一定的流動性抽離，資金外逃也有可能對貨幣市場形成流動性壓力。這或許也是央行不愿意進行普惠式降準，而選擇了“花樣”放水的重要原因。不過，央行對貨幣市場利率仍有“利率走廊”的約定，流動性中期保持平穩(wěn)依然可期。故而對債市的總體風(fēng)險不大。
本文來源：華爾街見聞