4月份以來(lái)，大盤(pán)3000點(diǎn)躑躅不前，多空雙方的拉鋸戰(zhàn)已足足持續(xù)了半個(gè)月；與此同時(shí)，債券市場(chǎng)也出現(xiàn)了多空激烈對(duì)壘，雖然3月份超預(yù)期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)利好債市，但頻頻爆出的信用違約事件一度令市場(chǎng)信心動(dòng)搖。站在市場(chǎng)的十字路口，我們?nèi)绾慰创諠u常態(tài)化的信用違約？投資債券市場(chǎng)需要什么邏輯或機(jī)制？完全“避雷”可否有跡可循？
“信用違約真正發(fā)生是一個(gè)正常事件，不能把它妖魔化，我們需要做的是有一個(gè)投資信用債的正常邏輯，根據(jù)違約率、損失率進(jìn)行主動(dòng)管理。”南方基金管理有限公司副總裁、首席投資官（固定收益）李海鵬于4月19日表示，當(dāng)然，這背后要有一個(gè)值得信賴(lài)的評(píng)級(jí)體系和評(píng)級(jí)團(tuán)隊(duì)。南方基金是業(yè)內(nèi)最早搭建信用分析體系的公司之一，經(jīng)過(guò)11年的發(fā)展，其固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)才得以較好地甄別出“雷區(qū)”，淡然應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)。
莫把信用違約妖魔化
當(dāng)前債券市場(chǎng)*5的風(fēng)險(xiǎn)莫過(guò)于頻頻爆出的信用債違約事件，如一只只“黑天鵝事件”盤(pán)旋在人們的頭頂上。正因?yàn)檫@些“黑天鵝”，債券市場(chǎng)顯得疲憊不堪，市場(chǎng)信心驟然下降。對(duì)此，李海鵬表示，信用債本身就蘊(yùn)含著違約風(fēng)險(xiǎn)，信用違約真正發(fā)生也算是一個(gè)正常事件，不能把它妖魔化。
“過(guò)去幾年里，我國(guó)整個(gè)經(jīng)濟(jì)處于上升周期，以國(guó)企為背景的信用債發(fā)生違約的情況極少，而眼下信用債違約的頻頻爆發(fā)，令人們一時(shí)難以接受。實(shí)際上，信用債發(fā)生違約未來(lái)是正常的事情，在一定程度上將常態(tài)化。”李海鵬表示，信用債違約短期對(duì)資本市場(chǎng)會(huì)有比較大的沖擊，但隨著信用債違約不斷地發(fā)生，人們對(duì)信用債違約的接受度會(huì)逐漸提高，對(duì)于資本市場(chǎng)的影響會(huì)逐漸淡化。
4月份以來(lái)有18家公司債券已取消發(fā)行，共計(jì)178億元；3月份最多，有62家企業(yè)取消448億元的債券發(fā)行計(jì)劃，規(guī)模相當(dāng)于去年同期的3倍。目前企業(yè)債務(wù)壓力普遍較大，在企業(yè)通過(guò)發(fā)行債券融資需求強(qiáng)烈的背景下，債券發(fā)行卻出現(xiàn)驟減的怪像。對(duì)此，李海鵬認(rèn)為，這是對(duì)短期內(nèi)信用債頻繁發(fā)生違約事件的一個(gè)過(guò)激反應(yīng)，這個(gè)現(xiàn)象雖說(shuō)是正常的，但這個(gè)反應(yīng)本身就有些過(guò)激，已經(jīng)從一個(gè)極端跳到另外一個(gè)極端，并且會(huì)引發(fā)連鎖反應(yīng)，比如債券市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)一定的調(diào)整，企業(yè)發(fā)債成本會(huì)順勢(shì)上升等。
“但這是一個(gè)短期現(xiàn)象，隨著人們對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的接受度逐步提高，隨著發(fā)行收益率的上調(diào)，債券的吸引力也會(huì)增加，投資人買(mǎi)債券的熱情也會(huì)慢慢回歸常態(tài)。”李海鵬堅(jiān)定地認(rèn)為。
應(yīng)有投資的正常邏輯
“信用違約常態(tài)化不可怕，沒(méi)有投資債券的正常邏輯才可怕。”在美國(guó)有著三年投資經(jīng)驗(yàn)的李海鵬表示。
目前*5的美國(guó)債券市場(chǎng)，對(duì)信用債違約是怎么接受的呢？據(jù)李海鵬介紹，美國(guó)有AAA級(jí)國(guó)債，還有一些高等級(jí)AAA級(jí)企業(yè)債（通用電氣等大企業(yè)債券），以及所謂的垃圾債。比如國(guó)債前幾年的收益率大概是在5%左右，高等級(jí)AAA級(jí)企業(yè)債收益率大概是在7%左右，而垃圾債的收益率在10%-12%左右。
“我們分析信用債，*9是看它整體的違約率，第二是看它違約之后的回收率。比如垃圾債，違約率是6%，假設(shè)回收率是60%，這樣的話就損失40%，大概買(mǎi)垃圾債整體的信用風(fēng)險(xiǎn)損失是2.4%；高等級(jí)AAA級(jí)信用債一般來(lái)說(shuō)是沒(méi)有違約的，收益率一般是7%，垃圾債則是10%以上，假設(shè)垃圾債收益率是12%的話，與買(mǎi)高等級(jí)AAA級(jí)信用債相比有5個(gè)點(diǎn)的信用利差，5個(gè)點(diǎn)的信用利差足以彌補(bǔ)2.4%的真實(shí)信用損失，而且還有多出的部分。”李海鵬進(jìn)一步分析稱(chēng)，“實(shí)際信用債發(fā)生違約是很正常的情況，重要的是，假設(shè)整個(gè)市場(chǎng)的違約率是6%，我們團(tuán)隊(duì)的違約率要低于6%，如此以來(lái)，我們買(mǎi)的債券如果違約了，在整個(gè)市場(chǎng)的損失回收率是60%情況下，自己的回收可能是80%，這就是我們團(tuán)隊(duì)的價(jià)值所在。”
李海鵬認(rèn)為，未來(lái)我國(guó)資本市場(chǎng)投資信用債下一步會(huì)演化到美國(guó)市場(chǎng)的這個(gè)階段，根據(jù)違約率、損失率進(jìn)行主動(dòng)管理，才是投資信用債的正常邏輯。隨著信用債投資的進(jìn)展，信用違約勢(shì)必會(huì)常態(tài)化，我們會(huì)進(jìn)入發(fā)達(dá)市場(chǎng)信用債投資的正常邏輯和應(yīng)對(duì)策略、應(yīng)對(duì)機(jī)制。
完善的評(píng)級(jí)體系是“避雷針”
南方基金固收管理規(guī)模有3000億元的體量，至今沒(méi)有發(fā)生任何“踩雷”事件。李海鵬帶領(lǐng)的這支固收管理團(tuán)隊(duì)，到底有什么法寶呢？“最根本的一點(diǎn)就是，我們擁有一個(gè)獨(dú)立的、成熟的內(nèi)部信用評(píng)級(jí)體系，同時(shí)還有一支可依賴(lài)的評(píng)級(jí)團(tuán)隊(duì)。”李海鵬一語(yǔ)道破其中的玄機(jī)。
李海鵬介紹，南方基金是業(yè)內(nèi)最早搭建信用分析體系的公司之一，經(jīng)過(guò)11年的發(fā)展，形成了類(lèi)似于股票研究的分析體系，按照行業(yè)進(jìn)行劃分后根據(jù)行業(yè)特點(diǎn)設(shè)置不同的信用評(píng)定模型，由相關(guān)行業(yè)的信用分析師進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)的初步評(píng)估，然后再由多位資深信用分析人士進(jìn)行復(fù)評(píng)。“我們依賴(lài)于內(nèi)部評(píng)級(jí)體系、信用分析師團(tuán)隊(duì)，對(duì)于信用債的甄別、信用風(fēng)險(xiǎn)的甄別、投資策略的制定等等才有信心。”李海鵬說(shuō)，“養(yǎng)兵千日，用兵一時(shí)”，正是因?yàn)橛辛舜饲?1年的韜光養(yǎng)晦，南方基金的固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)才得以較好地甄別出“雷區(qū)”，淡然應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)。固收業(yè)務(wù)向來(lái)就是南方基金的傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)，不僅業(yè)績(jī)出色，規(guī)模也處于領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。
“實(shí)際上，南方基金對(duì)于今年的債券市場(chǎng)投資持中性偏謹(jǐn)慎態(tài)度，尤其是債券市場(chǎng)經(jīng)歷了過(guò)去兩年的大牛市，目前的債券絕對(duì)收益率水平比較低，信用利差也是處于歷史很低的水平線上，所以說(shuō)債券抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力是在下降的，如果市場(chǎng)出現(xiàn)一些不利因素，債券的波動(dòng)性會(huì)提高。”李海鵬向記者表示，“如果未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)預(yù)期、通脹預(yù)期、央行貨幣政策的調(diào)整，或者說(shuō)是信用債違約的深入化，都可能會(huì)引起債券市場(chǎng)的大幅調(diào)整，所以，我們對(duì)債市的投資策略方面，目前階段是以防御風(fēng)險(xiǎn)為主，在投資品種上會(huì)更偏向于低久期、低信用風(fēng)險(xiǎn)的品種，比如說(shuō)一些中短期利率債以及一些中短期優(yōu)質(zhì)高等級(jí)信用債。”
本文來(lái)源：證券日?qǐng)?bào)-資本證券網(wǎng)；作者：趙學(xué)毅